【解读】快速卖掉持有的澳洲公司股权，顾家家居缺钱了

【事件】：9月3日晚间，顾家家居（603816）发布公告，称将以7341万澳元出售所持有的全部Nick Scali 的13.63%股权，交易将于9月5日完成交割。而Nick Scali 的股权是顾家家居去年3月刚用7728万澳元获得，期间获得541万澳元分红。该笔投资顾家家居当时称希望利用Nick Scali在澳洲市场的渠道，拓展顾家家居澳洲市场的份额。本次投资及出售事项合计收益154.55万澳元，资产收益率2%。对于为何出售该笔投资，顾家家居只提及国际形势变化较快，并未给出明确解释。

【观点】：表面看 Nick Scali这笔交易虽然没亏，但是顾家家居持有Nick Scali约1年半时间，投资收益2%，还不及银行的理财收益率。考虑机会成本，这笔投资明显不划算。顾家家居出售Nick Scali可能考虑更多的是回笼资金。顾家家居之所以有资金这么紧张的局面，和公司近年来大规模扩建产能，主营业务增速下滑有很大关系。

【分析】：

顾家家居本次将Nick Scali变现，最直接的动因是“缺钱”。

根据2019年半年报，顾家家居一年内到期的长期负债多达5.16亿元，此前年度都没有该项。与此同时，顾家家居的短期负债为3.9亿元，较去年同期增长62%。除去应付账款及票据和应付职工薪酬这些日常的运营资本需求，顾家家居光是一年内到期的债务就多达9亿元。而去年末顾家家居一年内应偿还的债务仅为1.7亿元。就是新增的7亿负债，打破了顾家家居一直以来紧张维持的资金平衡。

今年上半年，顾家家居对在建的几个项目的投入有所增加，新增在建工程2.3亿元。而且，预计总投资10亿元的定制智能家居制造项目，目前正在等待土地挂牌。一旦开始招拍挂程序，顾家家居就要支付大笔资金拿地，然后开工建设。再考虑9亿元的短期债务，保守估计顾家家居在2019年非日常经营的现金流出可能接近20亿。截至2019年半年报，顾家家居的账面现金约18亿元，但是这其中约有10亿左右需要应对日常运营开支。上半年的经营活动净现金流入7亿元。由此，我们推算顾家家居资金缺口至少有5亿元左右，此次出售Nick Scali的股权可以暂时缓解顾家家居的资金压力。

其实，资金紧张只是表象，困扰顾家家居更深层次的问题是营收，净利双“失速”。

事实上，顾家家居上半年实现营业收入50.1亿元，同比增长23.7%，营业收入增长率大幅下降。更令人担心的是，顾家家居去年收购的多家公司上半年时还没并表，今年上半年的营业收入增速还会受到并表的影响。虽然顾家家居没有披露并购的公司在2019年上半年的营业收入情况，但可想而知剔除并表影响后，顾家家居2019年上半年的内生营收增速会更低。

顾家家居今年上半年的营业税金及附加项目首次出现了负增长（-10%），也可以侧面反映顾家上家居半年内生营收增速不理想。

不仅如此，顾家家居的净利润增速也创了新低。顾家家居毛利率已连续下滑多年，2019年上半年顾家家居的毛利率下降1个百分点，创出了新低35.6%。因此，顾家家居归母净利润增速只有15.8%，不及营业收入增速。

此外，顾家家居上半年还收到政府补助1.59亿元，同比增长83%，占公司归母净利润的28%，超过同行业公司平均水平。如果除去营业外收入（主要是政府补贴的影响）顾家家居的营业利润只增长了13.7%。对此，上交所还在8月30日给顾家家居的问询函中对政府补助收入的可持续性的问题提出了质疑。

顾家家居净利润增速较低的另一个原因是2018年大手笔并购来的公司并没有贡献多少业绩。2018年，顾家家居花了将近20亿元并购的这些企业只贡献了2000万利润。今年半年报，顾家家居虽没有披露并购的子公司的营业数据（上交所问询函中已要求补充），但预计也并不乐观。

如果这些公司业绩迟迟不能兑现的话，顾家家居下一个危机恐怕就是2018年大举并购带来的8.3亿元的商誉减值了。到时恐怕会将公司业绩拖向更深的泥潭。