鹏华陈龙、招商证券郑积沙：券商行业分析与未来投资机会解读

鹏华陈龙、招商证券郑积沙：券商行业分析与未来投资机会解读

6月1日16：00鹏华基金量化及衍生品投资部量化研究副总监、基金经理 陈龙 ，招商证券非银行金融行业首席分析师郑积沙于直播间交流了券商板块和投资机会等相关问题。

1．销售所推t+0的后续推进的节奏是什么样的？对券商板块可能会有什么样的影响？

郑积沙：

关于t+0也是一个非常突然的政策，上周末上交所叫制度供给，它以一个增量创新带动存量改革的总体政策思路。本次监管就考虑允许单次的t+0交易制度，那意味着当天买的股票当天可以卖，这是具体操作上的一个制度创新。实际上现在的现行的交易办法是现在持有的股票当天卖掉是可以当天买回来的，这是单次的日内回转，一个比较具体的日内创新。在创新的背后，本次t+0的交易也是一个有门槛的交易。另一方面上交所这边也是一个有门槛的交易。

在资本市场长期向好的大背景知识、政策支持的红利背景下，整个节奏可能年内或者明年初有一个相关的落地，t+0之后，投资者的交易情绪会明显的带起来，就像今天的行情一样。促进资本市场的交易更加活跃，这也是t+0一个很积极的很直接的刺激手段。

2．有投资者提出t+0的制度可能对一些个人投资不会特别的友好，中长期来看可能会损伤中小投资者的利益，加速退出股票的增长，您觉得是不是存在这样一种可能性，监管是不是也会在这方面做一些考虑？怎么样更好的来保护？

郑积沙：

对的。任何的规则变化，任何的武器它本身没有说好的或者坏的，关键是看他用的人或者推出的方式给予就是我们讲具体而言就是t+0的这种制度，给予投资者这位投资者是否能够充分的掌握这样子的一个制度带来的交易方式的变化，并不是说t加零投资者就能赚更多的钱，而是t+0它能够更从容，有更多的机会选择，或者说有一次性的当天的后悔。提供给一个当天卖出的机会，给的是一种选择权。至于这种选择权有的人它过度交易导致亏损，是没有办法的事情，必定规则背后任何的规则都可能带来意想意料之外的结果。

3．创业板的注册制大家的关注也非常高，您觉得后续创业板的注册制这一块后面整个落地的节奏大概会是什么样子？对整个资本市场包括对整个券商板块，会有什么样的结果？

郑积沙：

首先关于创业板注册制的一个落地节奏和推进节奏，据我个人的判断，三季度会有一个开花结果的里程碑式时间点。进入6月份，创业板注册制的落地，彩版是一个历史性的时刻。第二就是第一批注册制的企业上市预计这个时间会比较快，可能十一国庆之前就能够落地。

至少三季度应该会是创业板能够正式的开板，这是很典型的上交所的科创板，增量创新带动存量改革的一个非常体系化标准的可以预期的事件。至于落地和执行推出，是水到渠成的事情。包括对于投资者而言，在看到了科创板的交易方式，包括科创版的运行状态之后，大家也会变得更成熟更理性，所以这种发展趋势应该是比较顺利的。

更大的视角来看的话，就是所谓的资本对资本市场和券商的影响，注册制其实是跟过去的审批制一个显著的差别，包括监管的考虑，希望提供资本市场是一个舞台，它是一个聚光灯的高光舞台，能容纳更多的优质企业。创业板注册制和科创板注册制本身就是通过门槛，包括要求标准的变化，让更多很好的企业能够在中国资本市场上绽放自己的光芒，包括当然我们相信未来也包括一些衰退的企业，它能够更好的有一个退出的渠道，保持整个资本市场高光心活性，包括投资者的交易热情，有投资者愿意去交易。这就是这个制度的变化之后，可以看到一系列监管的长效的改革。

3．上交所在提t+0的时候，同时也提到了所谓的优化资本供给跟制度的供给，所以您感觉监管到底什么在考虑，为什么总是把供跟需放在一块去考虑？监管有没有一些顶层的这样一个设计或者考虑？

郑积沙：

所谓的供需平衡，对于资本市场而言，需求方是投资者，供给方是上市公司和供给的资产，就是上市公司本身搭建的平台监管，我们讲上交所，他就是做一个供需平衡的逻辑，一旦需求大于供给，供给所谓的需求就是投资者交易热情变得更横派了，每天近万亿是过万亿的一个日均成交，说明大家都想买股票，都想做股票交易。

需求很旺盛的背景下，就会把资产的价格推上去，显著的反应一个需求旺盛，而监管做的一系列的操作，提供更好的服务，摆在桌架上，供投资者供消费者选择。投资者基于此他觉得有更好的资产，他愿意买了，他就刺激了他的一个所谓的投资欲望，这是我们讲供需就进行了一个匹配，顶层设计通过供给更好的资产来刺激消费，或者刺激投资一个更旺盛的行为，促进了之后就会达到所谓的一个均衡状态，供需平衡的均衡状态。

其实监管也是一个两难，因为一方面他要响应上一层党的号召，对服务实体经济，但同时也要考虑到中小投资者的利益。所以监管其实也在拿捏一个平衡，就是说既要满足实体经济的这样一个融资的需求，同时也要确保整个市场有一定的这样活跃度。

4．关于上周五出来的一个是关于刺激债，一个是分类监管，基本上都是对老的办法的修订，您怎么看？

郑积沙：

很多投资者其实会忽视调这两个政策，包括很多投资者主要是聚焦在创业注册制，聚焦在t+0的制度上面。但这两个制度也反映出监管希望活跃资本市场，包括活跃资本市场的中介商证券公司推动行业发展内心的初衷。

首先的一条就是4级债允许券商发行的这一个刺激债公开发行。4级债是一种补充净资本的债券，或者如果还想补充净资本，那就只能通过股权融资了。因为净次级债过往都是私募发行，本次把它修改成可以允许公开发行之后，它的融资成本会显著的降低，可能就会有助于帮助券商更好的运用这种资本融资工具，服务实体经济，这就是监管背后的考虑。

从一系列的对于投行业务的时候，监管的一些细化的措施，对经济业务，包括对资管业务的一些细节的加分，或者说处理方式，就能够看出监管背后的考虑，是希望证券公司120 130家的证券公司，能够头部的做强做大，做一个我们讲综合经营化的航空母舰，那么部分中小型券商就走差异化这种讲特色化的发展道路，不要让所有券商长一个样，希望大家有一个相应的有特色，具备一个特殊服务能力的这么一个把行业做强做大做的一个差异化的背景，这样也能够增强各证券公司之间的竞争，包括特殊业务细分向下的一个一个发展，促进行业的进步。监管是希望这两个政策促进行业进一步做得更好。

5．券商过去这两个月宣传和表现很弱，您怎么看？

郑积沙：

券商最近表现的弱，具体原因可以有几个方面的突出特征。第一，券商和流动性是高度相关的，但是整个5月份10年期国债收益率的走势从最低的2.4、2.5不到的水平回升到了此前的2.7的一个状态，这个快速的回升，对于流动性包括货币政策比较敏感，券商股而言，难言利好。长期来看，这应该还是处于一个利好的趋势中。

第二是对资本市场或者说券商股没有信心，投资者基于国际疫情的持续发酵，基于中美关系的波动，难以保持一个持续更长期的信心，所以他们短期不敢布局券商，不敢布局券商。

6．从专业的角度来讲，您觉得应该怎样投板块会更好？

郑积沙：

投资可以是一个相对长期性的行为，而交易通常反映的是一个瞬时当下短期的行为。投资会选好行业，好公司。对于券商行业而言，现在是自2018年底以来的一个市场化的周期，本轮监管周期和政策周期的一个特别突出的特征就是市场化，市场化提升效率，促进行业的一个向上的景气，推动发展。这就意味着投资者其实在2018年就可以一直布局券商的投资，以年为单位买入操作是一个很好的投资时点，当然你可以说作为一个交易时点。

在当前的背景下，这个政策保持一个比较积极市场化的行为。可以看到 t+0在4月底的一个利好。但利率整体还是一个波段。货币政策在6月也不一定会持续的大幅回升，较5月份而言又会回到一个有利于券商股价表现的状态，投资者市场情绪都比较活跃，也促进了大家交易的信心，信心比黄金贵，信心尤其利好券商。新型概念股交易的机会也是比较明显和突出的。

7．您觉得往后看还有没有像t+0这样的比较重磅的催化剂能够带着板块能再往上走一走？

郑积沙：

一方面是一级市场，注册制、并购重组，包括一些定增业务的改革，科创板作为一个改革试验田。我认为都是有一个逐步的过程，关键是市场化的通道趋势是明确的，这个一步一步走，按部就班的走往前走往大了走，趋势就非常的明确。

现在每个月都有一个重大的政策落地，非常利好大家做一个投资的，它不是所有的政策叠加在一个时间落地，监管也非常的成熟，会频繁地征求意见，释放消息。监管也陪着投资者一起成长，这是非常重要的一个环节。我觉得年内也会有相应的政策放松，来刺激一级半市场，再融资市场的一个繁荣，这都是短期可预期的一些亮点。

后面可能陆续的还是会有一些新的政策出来，这也是券商板块后续最大的这么一个催化剂，当然我也稍微做一点风险提示，是 A股确实散户的参与度比较高，很多时候容易把预期打的太满，所以说也容易短期会适度的，有的时候会炒过头。

8．类似中信收了广州证券，您是怎么看并购的整合趋势，会对整个券商的行业的格局产生怎样的影响？

郑积沙：

从长周期维度看，证券行业的并购潮和并购趋势一直是存在的。近几年并购的节奏并没有明显的加快，长期来看，并购促进行业龙头的诞生，做强做大是一个很客观的方式。合并之后能够提供一个更好的服务客户的能力，包括更好的收入，这也是促进行业发展很好的方式。所以有并购的预期在，投资者也会相应更多的热点，更多的期待在里面。

9．如果基于这样的趋势，您感觉未来是不是在券商的内部也会产生一些结构的分化？这种分化的背景下怎样具体在选股层面上选择板块？

郑积沙：

我觉得在配置上来看，可能龙头券商会取得一个更突出的表现。首先是市占率的表现，这也反映的是一个行业景气度的情况，进而是有这么一个业绩的兑现是一个良好的结果。所以龙头券商在并购政策引导的大背景下会享受更多的政策红利，这是很客观的这么一种现象。