美股下跌照样加息!中国央行提前行动影响一文看懂

　　美联储如期履行今年加息承诺。

　　北京时间12月20日凌晨，美联储公布12月利率决议，宣布加息25个基点，将联邦基准利率提升至2.25%-2.5%区间，这也是美联储年内第四次加息。这也是2015年12月美联储开启本轮加息周期以来的第九次加息，同期已累计加息225个基点。

　　值得注意的是，美联储这次加息，是1994年以来首次在股市下跌的情况下选择收紧货币政策。自1980年以来的，76次加息中仅有两次发生在美股下跌之际，上一次这样做还要追溯到1994年。

　　美股大跌，美元上涨

　　美联储如期加息25个基点后，美元指数短线拉升逾20点报96.84，现货黄金跳水近8美元，抹平日内涨幅。鲍威尔讲话期间，美元指数继续走高，并一度转涨，站上97关口，最终小幅收跌于97关口附近，现货黄金扩大跌幅，收跌0.5%。

　　美股在美联储声明后直线回落，标普500指数迅速回吐逾1%涨幅，但在鲍威尔发布会前逐步反弹，基本收复此前失地。鲍威尔确认将会继续推进资产负债表的正常化进程以及继续收紧金融环境后，美股出现惊魂一跳，道指跌幅一度扩大至500点，盘中振幅近900点，标普跌超2%，纳指跌近3%，均创逾一年新低，尾盘跌幅有所收窄，纳指收跌2.17%，标普500跌1.54%，道指收跌352点。

　　10年期美债收益率先涨后跌，一度跌至2.75%，创4月以来新低；2年期美债收益率跌至2.625%，创8月27日以来新低。

　　24年来首次！加息恰逢美股下跌

　　此次美联储加息，恰逢美股下挫，而这也是1994年以来的首次。

　　据新浪财经，自1980年以来，美联储加息几乎总是在股市上涨之际。而上一轮美联储收紧货币政策恰逢股市表现糟糕的情况，还是在1994年。

　　实际上，不包含本次加息，自1980年以来的76次美联储加息中，仅有两次是这种情况。

　　面对跌跌不休的美股，本周以来，特朗普以及贸易顾问纳瓦罗连续抨击美联储收紧货币政策。

　　就在美东时间本周一，特朗普发推特称，在美元非常强劲、几乎没有通胀，外部世界一片混乱，巴黎暴乱的情况下，美联储却正在考虑加息，这是“难以置信的”。

　　自今年9月末美联储决定年内第三次加息后，这是特朗普第11次公开表达对美联储加息政策的不满。11月中旬，他还呼吁过美联储降息。

　　而仅仅不到24小时，特朗普再次发推呼吁美联储本周不要加息，不要让市场流动性变得更差。

　　“我希望美联储的人在再犯错误之前，能先读读今天《华尔街日报(博客,微博)》的社论。不要让市场流动性变得比现在更差。不要再进行缩表了（Stop with the 50B’s）！感受市场，不要只看无意义的数字。祝他们好运”！

　　如果翻看过往加息情况，也许能够理解特朗普连续“喊话”的原因。

　　2015年12月，在标普500指数创出四年最大跌幅两个月后，时任美联储主席的珍妮特·耶伦启动了本轮周期中的首次加息。此后，当美股落入10%的技术性回调后，耶伦选择延后了一年时间后，才再次启动加息。

　　中国央行提前行动

　　今年3月美联储宣布加息后，央行对包括逆回购、中期借贷便利（MLF）在内的货币市场利率都出现了上调。但针对后续加息行动均保持按兵不动态势。

　　值得注意的是，央行12月19日晚间发布消息称，为加大对小微企业、民营企业的金融支持力度，中国人民银行决定创设定向中期借贷便利（Targeted Medium-term Lending Facility，TMLF），根据金融机构对小微企业、民营企业贷款增长情况，向其提供长期稳定资金来源。支持实体经济力度大、符合宏观审慎要求的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，可向中国人民银行提出申请。定向中期借贷便利资金可使用三年，操作利率比中期借贷便利（MLF）利率优惠15个基点，目前为3.15%。

　　同时，根据中小金融机构使用再贷款和再贴现支持小微企业、民营企业的情况，中国人民银行决定再增加再贷款和再贴现额度1000亿元。

　　中国人民银行将继续实施稳健中性的货币政策，加大逆周期调节力度，保持市场流动性合理充裕，更加精准有效地实施定向调控，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

　　央行官网发布有关负责人就创设定向中期借贷便利答记者问，具体如下：

　　1、创设定向中期借贷便利（TMLF）的主要考虑是什么？

　　答：为继续贯彻落实党中央、国务院关于改善小微企业和民营企业融资环境的精神，中国人民银行创设定向中期借贷便利（TMLF），进一步加大金融对实体经济，尤其是小微企业、民营企业等重点领域的支持力度。大型银行对支持小微企业、民营企业发挥了重要作用，定向中期借贷便利能够为其提供较为稳定的长期资金来源，增强对小微企业、民营企业的信贷供给能力，降低融资成本，还有利于改善商业银行和金融市场的流动性结构，保持市场流动性合理充裕。

　　2、定向中期借贷便利（TMLF）如何操作？

　　答：大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，如符合宏观审慎要求、资本较为充足、资产质量健康、获得央行资金后具备进一步增加小微企业民营企业贷款的潜力，可向中国人民银行提出申请。中国人民银行根据其支持实体经济的力度，特别是对小微企业和民营企业贷款情况，并结合其需求，确定提供定向中期借贷便利的金额。该操作期限为一年，到期可根据金融机构需求续做两次，这样实际使用期限可达到三年。定期中期借贷便利利率比中期借贷便利（MLF）利率优惠15个基点，目前为3.15%。

　　3、此次新增再贷款和再贴现额度1000亿元的主要考虑是什么？

　　答：在创设定向中期借贷便利增强大型银行对小微企业、民营企业信贷供给能力的同时，中国人民银行新增再贷款和再贴现额度1000亿元以支持中小金融机构继续扩大对小微企业、民营企业贷款。中国人民银行在2018年6月和10月两次增加再贷款和再贴现额度共3000亿元，中小金融机构使用效果良好，对改善小微企业和民营企业融资环境发挥了积极作用。根据前期再贷款和再贴现额度使用情况，中国人民银行继续加大再贷款和再贴现工具的支持力度，发挥其定向调控、精准滴灌功能，支持资本充足率达标、符合宏观审慎要求、监管合规的中小金融机构扩大对小微、民营企业的信贷投放。

　　中金固收点评央行TMLF认为：

　　1、TMLF的成本低于MLF，有利于引导银行申请，但不能等同于降息。

　　2、政策工具鼓励以及MPA考核指标约束，预计银行在小微和民企贷款投放方面速度会有一定加快。

　　3、预计未来央行仍会通过降准等工具来置换MLF。

　　4、如果美联储政策基调有所转变，未来央行放松的空间会进一步上升。

　　华泰宏观李超团队评央行创设定向中期借贷便利和增加再贷款和再贴现额度：TMLF相当于定向降息，有利于降低符合条件银行的融资成本；从期限角度，TMLF更像此前针对政策性银行开展的PSL；央行给予增加再贷款和再贴现额度优惠政策，体现了央行本次调整雨露均沾的特点；央行定向调降政策利率对于目前民营企业融资难以及潜在的信用风险问题有积极的正面意义，但是较难根本性解决问题。

　　券商中国援引中信证券(600030,股吧)研究所副所长明明观点表示，近期股票市场波动较大，反映出市场的预期有所变化。同时，之前央行长期流动性投放保持静默状态，以及资金面在月中和年底因素综合作用下有所收紧、资金利率有所上行，市场对货币政策转向存在担忧。为此，央行连续三日开展大额流动性净投放缓释资金面收紧压力，并通过公开市场业务公告和新闻通知的方式向市场传达维持流动性合理充裕、货币政策取向不变的信号，稳定市场信心。

　　周三央行官网还发布信息称，12月19日通过央行公开市场逆回购操作投放流动性600亿元，本周以来已累计投放4000亿元，保持了市场流动性合理充裕，银行体系流动性总量上升，市场利率走势平稳，当日DR007加权平均利率为2.67%，比前一日下降2个基点。

　　中国证券报早前发文表示，考虑到美联邦基金利率恐将追上甚至反超我国货币市场利率指标。在这个关键时刻来临前，央行管好流动性“总闸门”态度十分明确。

　　而长期看，美联储加息已近尾声，我国货币宽松空间将重新打开，利率下行进程并未结束。

　　中信证券分析，自美联储2015年底开启加息周期后，我国货币政策亦步亦趋。从最初的不跟随加息到跟随加息，再到回归以国内为主，始终面临平衡内外部均衡的问题。海外紧缩周期未结束，宽松的货币政策拉低利率水平将导致资本外流和人民币贬值压力，货币政策仍需考虑利率与汇率的平衡。

　　申万宏源(000166,股吧)则指出，近期美国经济数据分化、油价带动通胀预期持续回落，美联储对明年加息路径的表态大概率将有所弱化。随着美联储加息进程过半，高利率缓解对美国消费和投资的压力已逐步在显现，如果美联储此时继续维持较快的加息步伐，带动市场利率和抵押贷款利率中枢上行，将导致高利率对经济增长的负面影响加速表现，对明年美国经济增长形成较大压力。

　　香港金管局跟进加息

　　在美联储加息之后，香港金管局也在今天凌晨宣布上调贴现窗基本利率25个基点，至2.75%。

　　金管局将超额准备金利率从2.2厘上调至2.4厘，贴现利率从2.75厘上调至3厘。这是香港金管局今年以来第4次加息，也是2015年12月步入加息周期以来的第9次。金管局宣布加息之后，港元兑美元变动不大，报7.8265。

　　市场对此次金管局加息早有预期，因流动性趋紧和香港本地拆息攀升，均是投资者相信香港金管局及银行业将再次加息的诱因。

　　上周，3个月期港元拆借利率Hibor一度持续飙升，不断刷新2008年以来新高。截至12月14日，3个月期港元Hibor已连升12日，报2.3873%，创2008年11月6日以来新高。

　　据中国证券报，香港的前一个加息周期是在2004年至2006年，此后由于美联储施行宽松的货币政策，导致大量的资金流入香港市场，香港银行间市场流动性充裕，香港维持低息环境长达逾10年。而随着本轮美元加息的持续推进，香港基本利率与HIBOR已出现同步上行的情况。

　　美联储加息将放缓？

　　种种迹象都显示，本轮美元加息将逐步放缓。

　　据经济参考报，美联储今年9月公布的利率预期点阵图显示，美联储将在2019年加息三次。

　　然而，随着全球经济、美国经济前景有所弱化，目前市场普遍预期美联储2019年会减少加息次数。

　　有分析指出，市场似乎正在动用独特的力量，逼迫美联储尽早“投降”。摩根士丹利的经济学家预计，明年联储只会加息两次。

　　华尔街日报此前报道，美联储官员可能在考虑在12月份可能的加息之后采取观望态度。此举可能会放慢加息步伐。

　　国际市场新闻社近期援引匿名美联储资深人士的话报道称，美联储开始考虑至少暂停对货币政策的逐步紧缩，并可能最早在明年春季停止加息周期。

　　瑞银财富管理首席投资官Mark Haefele表示：“美联储需要采取更鸽派的立场，以避免令金融市场失望。看起来有加息的可能。但美联储表现出弹性迹象已经让市场下调了对2019年紧缩步伐的预期。”

　　实际上，美联储主席鲍威尔早在11月底已经暗示，明年加息步伐可能比美联储官员9月份时预测的三次要慢。

　　鲍威尔在讲话中称：“逐步加息带来的经济影响并不确定，可能需要一年或更长时间才能有充分认识。”此番言论引发外界揣测美联储的加息周期或提早暂停。

　　美银美林分析师表示：“市场目前主要关注未来预期层面，例如政策声明和美联储主席讲话的基调。至于未来前景，我们认为加息次数将会下调，预计2019年将仅加息两次，2020年则还将加息一次，最终利率将停留在3.00%-3.25%。我们同时相信，此次的政策声明中将会移除‘进一步渐进式加息’的论调，并强调对经济数据的考量。”

　　甚至此前一向对美国经济持乐观态度的高盛近日也下调了美联储明年的加息预期次数。高盛此前预计2019年美联储将加息四次，比美联储点阵图显示的三次还多。但在最新的研报中，该投行预计美联储明年3月加息的概率已降至50%以下。

　　高盛表示，之所以做出这样的预测，是由于近期的经济数据已经从“异常强劲”转变为“仅仅是强劲”，不过该投行认为，仍有充分的理由支持3月份加息：“即使在金融环境收紧的情况下，第一季度的经济增长也仍应保持在趋势之上。而在12月加息之后，基金利率也仍处于美联储的中性利率预测范围的最底端。”

　　中泰证券认为，今年以来新兴市场的汇率和金融市场的波动，很大程度上来自于与美国经济周期的错位，美国经济向好，美联储持续加息，给新兴市场汇率构成较大压力。但随着美国经济放缓、美联储加息节奏变慢，全球经济从分化到收敛，包括中国在内的新兴市场的压力有望边际缓解。

　　加息周期尾部大类资产表现

　　伴随着美元加息进程的放缓，加息末期大类资产表现也成为市场关注焦点。

　　浙商证券此前研报分析，加息周期经济走势一般呈现一种先升后降的“驼峰”形状。加息周期的开始阶段，往往是经济复苏或者上升时期，市场通胀预期不断加强，此时央行收紧货币政策的动作还不会影响经济扩张的步伐。

　　当升息操作达到一个临界点时，经济达到最繁荣的阶段，进一步的加息操作开始对经济增长产生负面影响，由于通胀率还在高位徘徊，此时央行并不会停止加息操作。待到通胀率逐渐回落到目标值之后，央行才会停止加息。

　　而据天风证券宋雪涛12月上旬研报分析，随着近期美国金融市场的大幅波动和部分经济数据开始转弱，以下6个原因预示着此轮始于2015年12月的美联储加息周期正在接近尾声：

　　1、油价已从今年10月3日的高点回撤了30%，随着去年四季度油价中枢抬升，油价对明年通胀中枢的压力正在消散；

　　2、美债3年/5年期收益率在12月3日倒挂，紧接着2年/10年期收益率相差不到一次加息（25BP），预计2年/5年期美债收益率将在2018年底—2019年初发生倒挂，预示美国经济即将进入后周期；

　　3、连续加息后，美国房地产销售和房贷增速从年中开始快速下降，尽管家庭房贷违约率并未出现明显上升，但消费端的信用卡贷款违约率节节攀升，美国银行开始大幅削减次级信用卡贷款额度；

　　4、美国高收益债（垃圾债）的信用利差开始走阔，大量Baa级企业债面临降级；

　　5、耐用品订单连续两个月环比大幅下降，11月非农不及预期；

　　6、美股10月以来高位回落，金融市场波动加大。

　　而从历史上看，美债利率发生倒挂后的一年，表现较好的大类资产有：美债、新兴市场货币、非美股票，美元的走势取决于美国以外经济体的表现，黄金未有超常表现，大宗工业品（铜）的表现较为颓势。具体来看：

　　1、权益。美债倒挂并非是短期引发全球性股灾的必要条件，权益资产的表现更多取决于经济衰退的扩散性和时点：如果短期内全球经济共振下行，譬如2000—2001年，几乎所有权益资产收益为负。相反，在新兴市场经济显著好于美国的1988年和2006年，不仅新兴市场权益资产大幅跑赢美国，更通过经济的影响、风险偏好的提升支撑美国股市的表现。

　　2、美债。美债倒挂发生后的一年里，美联储往往以降息应对（1988年、1998年、2000年），全球流动性重新宽松，所以倒挂后出现债牛的可能性高。但弱美国以外的市场基本面走强，美联储也可能选择不降息。

　　3、汇率。美元指数的强弱短期由政府赤字率和经常项目差额决定，长期由发达国家经济的相对走势决定。

　　4、商品。其中，铜取决于全球工业需求和美元强弱，整体表现与债券走势呈现负相关，因此在美债发生倒挂之后的债券牛市里，铜的表现不佳。除非通胀高企压制实际利率（2006—2007年，此阶段美元指数跌），黄金均未有超常表现。原油由于供给收缩（1988、1998、2000年）的原因，在美债利率倒挂的情况下走出独立行情。