2020年二季度以来，我国贸易顺差大幅扩张，同年6月以来人民币持续升值，但本轮“升值+顺差”并没有伴随外汇储备和外汇占款上升。实际上“811”汇改以来，外汇管理和货币政策的关联机制已经发生改变，汇率变动与货币政策已无直接关联。本轮“顺差+升值”背景下外储/外占相对稳定，意味着前期基础货币并未被动投放，当前收紧必要性自然也不高。但出口企业在汇率升值阶段的承压情况或是影响汇率升值调控节奏的关键，后续如果汇率继续大幅升值，出口企业压力增加，汇率调控的节奏或也将加快，调控手段的优先序或是“宏观审慎逆周期调节>预期引导>价格型货币政策工具压降利差”。《20140624-从脱媒到脱银》、《20141203-水涨待船高，这次不一样》）《20210107-“Blue Sweep”将如何影响大类资产——写在佐治亚州决选之后》），在此背景下人民币升值对出口部门的影响并不大，因此政策层面的容忍度也较高。但如果后续外部环境发生变化，人民币升值开始影响到出口企业，政策的容忍度可能会下降。《20210102-牛年看债市》里面写到：货币政策的目标函数转向稳杠杆、防风险，稳宏观杠杆意味着“紧信用”而非“紧货币”，反而意味着“宽货币”的重要性上升，而降利率是稳杠杆、防风险的重要手段之一。《20201115-骤雨不终日，润物细无声》中，我们写到：债市配置价值显现，2020年年底至2021年年初会出现利率债的第一波交易机会。之后，我们又在《20201224-如何看待当前的货币政策？》中提示：4月以来由于“紧货币”带来的短端利率推升长端利率上升的阶段已过去。当前货币政策转向维系金融体系流动性宽裕，将推动短端利率下行，进而为长端利率下行打开空间。近期，我们在《20210102-牛年看债市》又再度提示了利率债的机会。在第一波交易机会之后，在2021年年中前后将会带来第二波交易机会。
风险提示：海外疫情形势超预期变化。
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