长江证券赵伟：制造业投资结构分化将延续

考虑到今年制造业盈利增长中枢已趋于回落，或难以支持2019年制造业总体投资增速继续回升。制造业投资总体承压同时，结构表现或依然分化。长江证券研究所宏观部负责人、首席宏观债券研究员赵伟日前在接受中国证券报记者采访时表示，部分中游设备制造类行业，得益于今年年初以来财税、技改等政策倾斜支持，盈利增速将得到一定提振，支持投资增速继续回升。

中国证券报：今年年初以来，制造业投资一直保持较高增速，背后的原因是什么？

赵伟：年初以来，制造业投资增速连续回升，表现出较强“韧性”。今年年初以来，伴随我国加快实体经济去杠杆、主动引导信用收缩，固定资产投资增速阶段性承压，由年初的7.9%回落至今年9月的5.4%。投资主要分项来看，基建投资明显回落，房地产投资总体平稳，而制造业投资连续回升、表现出较强“韧性”。

制造业投资增速的持续回升，主要得益于制造业盈利改善的滞后影响。历史经验显示，制造业投资能力主要取决于企业前期盈利表现，制造业投资增速滞后于制造业盈利增速4个季度左右。2016年以来，伴随制造业增加值和价格指标双双改善，制造业盈利增长中枢明显抬升，由2015年的2.8%，大幅回升至2016年的12.3%和2017年的18.2%，并带动制造业投资增速自2016年4季度开始企稳回升。在此过程中，工业部门主营业务收入利润率、资产负债率等指标，均实现明显改善。

中国证券报：相比过去几年的经济周期，本轮制造业投资的改善，有哪些不同？

赵伟：结构来看，本轮制造业投资回升具有明显的分化特征，上游制造业改善最为显著。与去年中游制造业投资明显改善、支撑制造业投资企稳不同，今年制造业投资的连续回升，主要得益于上游制造业投资增速的明显改善。其中，1-8月上游制造业投资增速较去年全年提升8.9个百分点至8.7%，创2015年以来新高；中游和下游制造业投资增速则分别较去年底回落0.4和1.2个百分点，总体表现较为低迷。

上游制造业投资的明显回升，与前期上游 行业盈利的明显改善有关。过去两年上中下游制造业盈利表现明显分化，上游制造业盈利持续大幅改善，下游制造业盈利表现则总体较为低迷。同时，伴随“三去一降一补”重点任务由去产能阶段性向去杠杆、补短板等切换，上游制造业投资空间有所打开，“盈利改善—资产负债表修复—资本开支”的逻辑链条逐步显现，支持制造业投资增速的回升。

中国证券报：向后展望，2019年，制造业投资能否继续改善？

赵伟：考虑到今年制造业盈利增长中枢已趋于回落，或难以支持2019年制造业总体投资增速继续回升。伴随量、价因素的双双下滑，今年年初以来，制造业盈利增速已出现明显回落，由去年10月的20.1%回落至今年9月的12.5%，或难以支持2019年制造业总体投资增速继续回升。制造业贷款需求指数等部分先导指标，也指向2019年制造业投资或总体承压。

制造业投资总体承压同时，结构表现或依然分化。部分中游设备制造类行业，得益于今年年初以来财税、技改等政策倾斜支持，盈利增速将得到一定提振，支持投资增速继续回升。我们以2242家制造业上市公司数据进行测算，研发费用加计扣除将部分提振铁路船舶(4.9%)、计算机(3.4%)、专用设备(2.8%)等行业净利润增幅。综合考虑减税效果和企业盈利变化，铁路船舶、文教体育等部分中下游制造业，2018年盈利或明显改善，支持2019年资本开支结构性扩张。