看不懂的“降息”！如何解读目前的货币政策？

OMO）、中期借贷便利利率（MLF）、贷款市场报价利率（LPR）和超额准备金利率（IOER）等等。此外，这些操作工具还有各种期限，有时候OMO做7天，有时候OMO做14天。不管央行降低哪一个工具的哪一个期限的利率，媒体都得喊一句，央行又降息了。Federal Funds Rats）当成货币政策的中介目标，降息就是指美联储调低联邦基金利率的目标利率。Overnight Federal Funds Rate）。当市场资金充裕，市场利率低于目标利率，联储的操作机构会回笼一部分流动性；当市场资金紧缺，市场利率高于目标利率，操作机构会投放一部分流动性。操作机构通过逐日回笼和投放的操作使得市场利率紧贴目标利率。或者说收水放水），是因为它的货币政策中介目标有两个特点：1、 目标的种类多；2、 每次侧重的类型不同；货币政策要更加灵活适度、精准导向。要保持货币供应量和社会融资规模合理增长，推动综合融资成本明显下降。要确保新增融资重点流向制造业、中小微企业。数量型目标摆在了核心地位。引导贷款利率下行，保持流动性合理充裕。改以货币供应量为中介目标来应对通胀，当时所选的货币层次是M1，主要控制工具是非借入准备金。1982年开始，美联储宣布用M2取代M1成为货币政策中介目标，不再特别强调实行货币增长目标制，转而更重视利率目标。直到1993年7月，美联储才宣布彻底废止使用货币供应量目标制，又回到以联邦基金利率作为中介目标的货币政策体系。1、央行会根据实际情况来调整中介目标的类型；2、价格型目标向数量型目标的切换往往意味着收紧。中介目标类型的切换，因为他们的中介目标本来就很多。但是，高层会议定的基调的确变化了，数量型目标排到了价格型目标的前面。要降息降准了冲进去买，但实际效果并不好。然而，在美国市场的确可以这么干。这是因为中国式降息跟美国式降息很不一样。在中国，认清央行主要中介目标的类型是准确解读央行操作的基本前提。如果央行降低MLF利率（有时候会增加投放），不要激动，央行只是在整理自己的工具箱。票面利率，它们不是市场利率。它们只能起到信号传递的作用。增发债券的票面利率和到期日都不会变化，分别是3.09%和2030年6月18日，但是，投资者缴款金额所对应的到期收益率会变化。反映历史，3.53%是市场利率，反映当下，二者无必然联系。也就是说，3.09%只反映了2020年6月18日附近十年国开债的供需情况，3.53%则反映了当下的供需情况。降息）的十年债券，该债券的票面利率降低到2.8%，十年国开债的二级市场利率是否会降低呢？如果发行量不大，市场利率不会有变化，还是会维持在3.53%附近。如果央行的主要中介目标是数量型的，降低MLF利率至2.8%不会产生实质影响。无限度地从央行以2.8%的价格借入资金，市场价格仍会高于2.8%。面对票面利率式降息，市场只会困惑——为什么MLF利率降了，资金利率还那么高？1、中国式降息降低的只是票面利率；2、降低票面利率只会带来心理作用，要起到实际效果还需要货币投放的配合；3、有些时候票面利率的变化和市场的实际感受相反。非正式的中介目标，以美式框架简单粗暴地去解读央行的货币政策呢？1、可得性，也就是说，机构可以按照这个价格融入/融出足够多的资金，所以，这必须是一个市场化的利率；2、系统重要性，这个利率会影响绝大部分机构的行为；3、波动性较低，这个利率波动率不应该太大。第一波从1.6%提升到了2.4%；第二波从2.4%提升到了2.8%。从抗疫状态回归常态化。中枢利率。之所以我认为这个可能性比较低，是因为高层制定的货币政策中介目标是数量型的——要保持货币供应量和社会融资规模合理增长，当非正式的中介目标和主中介目标冲突时，央行当然会以主中介目标为准。不说未来，对当下货币政策的解读，也充满了分歧，这就是中国债券市场的现实。所处的位置有一个比较明确的把握：1、主中介目标为数量型；2、非正式中介目标正处于加息周期；1、加息周期本身，柔和一点的说法是，货币政策常态化；2、即便一年期存单利率接近疫情前的水平，但是央行的主中介目标是数量型的。如果货币供应量和社融增速有一些冒进，央行显然会进一步调整非正式中介目标，来完成主中介目标。如果经济复苏的势头得以保持，价值股还是有相当大的机会的。

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