投资收益越高风险越高「投资风险由低到高」

起因是前一段时间，我的一位高净值朋友过来咨询，说是银行那边给他推荐了一个集合资管计划，100万起购，不知道能不能买？

老粉都知道，民工平时对公募基金产品接触比较多（主要是穷，只能买公募），突然来了个新东西，还挺好奇的。

那位朋友家里是做生意的，有大笔货款都从银行走，平时资金也基本上都放在银行，这一次银行给他们介绍了一种代销的新产品，但他还是不清楚产品运行的机制，以及风险到底如何。

因为这一期发行期是7月4日到7月8日，发行期早已经过了，所以我把相关材料要过来，给大家拆解一下，做个科普，尽量用大白话把这个产品的运作机制以及风险讲清楚。。

为了避免有推广嫌疑，我还是简简单单打个码（其实募集期已经过了）。产品介绍是这样的：

当时看到这个宣传折页，我就笑了，这不就是个雪球结构产品吗？

传统雪球是这样的，以收益率16%、敲入点位80%、敲出点位103%、1年期的中证500指数雪球产品为例，分析雪球产品的四种损益情形：

市面上介绍雪球产品的文章很多，大家可以自己去找找，运行的底层原理对于普通人来说比较复杂，我这里就无科普必要了。

仔细看了下，上述产品跟传统的雪球比，还是有那么一点点不一样的。

差异就在于，这个产品里面的雪球设置了敲出价的逐月递减，使得敲出点位是慢慢下降的，也就是说，随着持有时间的拉长，你的敲出点位是越来越低的，最低的敲出点位仅为原来的91%，这样就提升了敲出的胜率。

我们以7月8号中证500指数收盘价6404.44为例，为了方便计算，直接取整数6400点。

敲入点位为6400*75%=4800；首个敲出点位是6400点（第六个月月末，起始点位的100%），后面逐步递减32点（每个月递减起始点位的0.5%），最后一个敲出点位是5842（起始点位的91%），比传统的雪球敲出点位低了近600点。

第一种情况：6个月封闭期结束后，中证500向上突破，很快敲出，产品马上结束，这波赚了，这是最理想的状态。

第二种情况：封闭期没结束或者刚结束，就迅速跌破4800点，但很快反弹到敲出点位，产品结束，还是赚了。

第三种情况：震荡走低，一直不敲出也不敲入，还是能赚，哪怕中证500指数从6400点跌到4800点出头。

第四种情况：跌破了4800点，但后续反弹未能敲出，承受中证500指数同等比例亏损。

其实这也不是新的产品设计，比起经典结构雪球，这类雪球叫“敲出水平逐级递减型雪球”（实际上雪球结构产品的变种有十几种之多），又叫“逐级下调（step-down）雪球产品”，逐级下调雪球产品提供了在标的价格下跌后小幅反弹的行情下也能获得产品票息的机会，因此获得产品收益的可能性也比传统经典雪球结构产品更高。

这时候，老韭菜们就要问了，还有这么好的事情？那么古尔丹，代价是什么？

很简单，根据金融产品设计的无套利定价原理，更高的胜率，一定是更低的赔率（或者说收益）提供的。换句话说，和传统雪球相比，逐级下调雪球产品的敲出票息略低一些。

虽然雪球类产品的风险等级都是R5，因为包含了期权等衍生品的产品一定是R5，但实际上这个产品最大亏损可能接近市面上大部分R3的产品（这话我可以说但机构不能讲，违规的），为什么这么说，因为这个集合资管计划穿透底层资产后，是75%的债券基金 25%的雪球结构产品，最大的年化收益估计在7~8.5%左右，不负责任简单测算下（只是理论上的，有假设条件）：

假设打底的债券基金年化收益率在2~4%之间，折算75%，这部分提供了年化1.5%~3%的固定收益；则在敲出的情况下，雪球结构部分提供了5.5%的年化收益（按照22%的敲出票息年化折算25%后），综合年化收益率为7~8.5%；

如果遇到中证500极端下跌的情况，咱们就说如果跌了40%（最近五年，中证500的最大回撤大概是38%左右，这个够极端了），那么最终雪球部分损失40%，乘以25%就是亏了10%，那么算下最后的损失是24个月的债券收益减去到期中证500指数的亏损，也就是两年亏损4~7%左右。

那么你最关心的问题来了，这个产品在当下，到底有多大概率拿到正收益？

我先说明，我无法测算具体收益率，因为底层债基收益率和可能的最大亏损是不确定的，只能根据历史样本算胜率——有券商做过产品统计，当中证500指数的PE（TTM）低于26、PB小于2.2时，雪球结构产品获得正收益的概率是100%（风险提示：历史数据不代表未来，仅作为参考）。

我查了下，按照7月13日收盘价（现在的点位其实更低了），中证500指数的PE（TTM）仅为20.44，PB不到1.8。我不敢说能100%取得正收益，但现在的估值具有很高的性价比，胜率非常高。

用wind看近十年的中证500指数风险溢价分位点，也可以看出来当前估值并不高（数据就不更新了）：

好，又要提示一下了，中证500指数的估值会有中枢下移的问题，所以实际的估值无法回到之前的高度，这就导致中证500指数看上去一直低估，我们要辩证看待这个问题。

另外我说一下占产品底层资产结构大头的债券基金，这个产品75%的资产都投资于永赢基金旗下的公募债基，具体标的我不太清楚，材料里面没说，但大概率是短久期的纯债（短债、中短债等流动性较好的产品），也不会做信用下沉（因为没有必要）。为啥这么设计，因为除了前面锁定的6个月，产品都会面临随时敲出然后结束的风险，所以在策略上，当然是以流动性较好的短债、中短债为主，这块风险我基本上不担心，永赢本来就是固收大厂，背后是强大的股东宁波银行，行业内都知道大波行的风控等各方面极其严格。当然，我对这部分债券基金的收益预期也不高，就是个短债基金的收益。

你要问我怎么看这个产品，这其实就是一种特异的“固收 ”，只不过传统的“固收 ”是固收打底，用股票或者转债做增强，而这个产品用了衍生品做增强。

不过按照监管的最新精神，这玩意儿是万万不能用“固收 ”去宣传的。

那么这类产品跟市面上的公募“固收 ”对比，有什么优劣？

先说缺点：

第一，投资期限不确定，至少半年，最长两年，跟开放式的“固收 ”对比，流动性不仅差还不确定这产品啥时候敲出；

第二，门槛太高，公募基金可以1元起购，而这玩意儿得100万起购。

优点就一个：

即便大盘下跌你也有很大概率赚钱。

按照上面测算的结果，中证500差不多跌30%的时候，这个产品可能才开始亏钱，但如果你买的是公募“固收 ”，大盘哪怕回撤20%，你的平均收益可能已经变成-2~-4%了（按照市场上大部分产品配置10~20%权益仓位测算）。

最后，我朋友还是问出了那个问题：这个产品到底能不能买？

还是没逃过这一劫，这个问题非常难回答，我肯定无法给出具体投资建议，但我这么跟他讲的，一定要想清楚这几个问题：

1、产品的投资期限是6~25个月，你确定这个资金是至少2年不用的钱，才能买，很多人可能觉得最快6个月就能敲出，以为投资期限是6个月；

2、这个是R5风险级别的产品，根据适当性原则，你一定要能接受这个风险等级，才能考虑买，哪怕这个产品最大亏损只相当于R3的产品，它还是R5的产品，也有可能亏钱；

3、你一定要搞清楚产品的运作原理和底层资产，否则我不建议你买任何金融产品，“了解价值、识别风险、合理预期”是我们做投资之前必须要学会的基本框架；

4、你要自己判断下，按照目前的市场，两年内中证500指数下跌30%的概率有多大？这是最大的风险。

这类产品在各大渠道以后也会源源不断发行，包括后续可能还会发行挂钩中证1000指数的雪球，如果你是大户，渠道给你推荐了，材料要多要点，要问清楚具体的运作模式。核心是你自己得理解风险，客户经理只是给你提供信息、帮你了解细节，你要搞清楚你赚的是什么钱，决策要自己做。你付出了高门槛和不确定的流动性，换取了更高的胜率，这才是本质。

多说几句啊，很多人没买过雪球产品（包括我自己），看新闻报道，就觉得这个东西是洪水猛兽。雪球作为一种金融创新产品，其意义不仅仅是让投资者赚取了相对高额的年化收益率，同时也有助于减小市场下跌的尾部风险，雪球产品的出现既满足了投资者对于高额年化收益产品的需求，也满足了券商对于风险对冲的需求，真正地形成了双赢局面。

从个人的角度讲，这种产品吸引力很强，但我觉得问题也很大，最大的问题就是门槛100万，实在是太高了；但这不是产品的问题，没钱这件事情，是我自己的问题。

我以前写过这么一篇文章《富人的财富盛宴：如何通过网下打新实现无风险年化20%收益率？》，其实也是注意到了这个现象，如果你足够有钱，这个市场上有很多可以赚取超额回报的机会，但同时也会有很多专门为有钱人定制的大坑。

当年信托也依靠高门槛投资非标，在无风险利率大幅下跌的时候还提供了类似刚兑的高收益效果，随着资管新规的落地，这两年信托也垮了，很多有钱人的钱，不知道交给谁来打理。

网上也经常有人调侃：私募不坑穷人。其实并不是私募不好，而是私募鱼龙混杂，好的私募基金经理太少了，市场上上万个私募，90%以上都不值得看。很多财富管理机构把一堆乱七八糟的东西包装得极其复杂，然后卖给不懂的用户赚取差价，其实用户打开产品底层持仓，单独去买估计都下不了手。

有句话叫做，不论你是工薪、中产还是富裕阶层，总有一个适合你的投资陷阱。通常来说，有钱人的钱更多，所以针对这个群体的投资陷阱也更多，如果你不够聪明，不去多学习，长期来看是守不住财的。

只要肯多学习，我们也可以利用自己的认知去尽量消除这种投资中的“不公平”，合理配置公募基金这种普惠产品，未必比什么私人银行等定制的高端产品差。有钱人可以省下精力当甩手掌柜，但穷人就需要花费更多精力去研究如何提高收益（当然我也不建议投入太多精力影响正常工作生活），这也是一种“价格歧视”。

类似于我每次用滴滴打车的时候都要去买优惠券的券包，长途能省20块，但我领导就不知道（可能是没工夫研究），这就是滴滴的价格歧视。还有我去超市买菜会买没有处理过的原生态的菜，但有些人就直接去买包装好的净菜，价格差了两三倍不止，这也是价格歧视。我没有说哪个好哪个不好的意思，你要是有钱人，就比较随意了。

还是那段话送给大家：

你永远赚不到超出你认知范围外的钱

除非你靠运气

但是你靠运气赚到的钱往往又会靠实力亏掉

这是一种必然

你所赚的每一分钱都是你对这个世界认知的变现

你所亏的每一分钱都是因为对这个世界认知有缺陷

这个世界最大的公平在于

当一个人的财富大于自己的认知的时候

这个社会有100种方法收割你

直到你的认知和财富相匹配为止

（风险提示：雪球结构产品有风险，投资需谨慎。雪球结构产品不保本！本文肯定存在较多错误，欢迎指出。）