对抗通胀的资产「抗通胀最好的一项资产」

中国基金报记者 秦薇 姚波

疫情爆发以来的“灌水”策略，正将全球经济推进一场高通胀风暴。

美国和英国11月通胀分别高达6.8%和5.1%，各自创下40年新高和10年新高。美国银行近期的一项研究显示，占全球经济96%的59个经济体中，目前超过一半深陷4%以上的通胀中。

越来越多的迹象显示，持续飙升的通胀正在演变为如影随形的新常态，留给央行犹豫不决的空间正被快速压缩。12月16日，在被国际货币基金组织（IMF）正面喊话“避免不作为”之后，英国央行意外“放鹰”，成为疫情以来全球首个做出加息决定的央行。美联储也年内的最后一次议息会议后，由鸽转鹰，摒弃了通胀暂时论，并释放将加快加息步伐的信号。

面对央行政策和高通胀的双重风险，更多投资者已经提前布局，资金大幅流入通胀保值债券、大宗商品、黄金等抗通胀资产，减持债券和新兴市场，建立防御性仓位，持有现金规模创下2020年5月以来新高。

英美放鹰

加息通道已经开启

英国央行在11月意外“放鸽子”之后，12月再次令市场措手不及。

尽管通胀创下10年新高，但考虑到奥密克戎变异毒株的突袭，市场此前普遍预期英国央行年内将保持息率不变。然而12月16日议息会议上，英国央行却突然转“鹰”，决定将基准利率上调15个基点至0.25%，成为新冠疫情后首个迈向加息的央行。

英国央行货币政策委员会表示，中期内通胀可能上涨也可能下跌，但为锚定2%的通胀目标就需要适度收紧货币政策。会议前，英国国家统计局公布了11月通胀数据，受服装、汽车燃料和二手车价格上涨的影响，通胀升至5.1%，创下2011年9月以来新高。

美联储的QE缩减计划与市场预期保持一致，但面对高通胀也释放出更偏鹰派的信号。12月的政策声明中放弃了通胀暂时论，并透露出加快加息的信号。

点阵图显示，2/3的美联储委员预计2022年将加息3次，60%官员预计2023年再加息3次。中金指出，尽管从历史经验来看，点阵图对实际加息路径的指引意义有限，但其反映了当前时点美联储内部的共识，且超出市场预期，体现出美联储对此前预测“矫枉过正”式的纠正。

有关通胀的描述变化，虽然鲍威尔在两周前的听证会上已经有所预告。但中金指出，从声明来看，美联储还删除了对于允许通胀超过长期2%目标一段时间锚定平均通胀水平的措辞，等于是也暂时抛弃了平均通胀目标制，意味着美联储已改变政策思路——既然通胀已经上涨且不确定何时回落，那就先采取措施解决眼下问题。

美国11月通胀高达6.8%，创下40年新高，而且高通胀已经给消费增长带来阻力。在美联储议息前，美国商务部公布的数据显示，11月份美国总体零售额增幅（0.3%）创下4个月新低。

渣打指出，美联储缩减购债并不代表会立刻加息。美联储将于明年一季度结束购债，意味着美联储正在获得更多空间来根据通胀的进展灵活做出决策。同时，一旦拜登总统提名的三位新成员明年正式上任，美联储很有可能会调低其利率预测。

欧盟同样身处高通胀漩涡中。欧盟统计局数据显示，11月，欧元区19个成员国的CPI升至4.9%，超出市场预期（4.5%），达25年以来最高水平。与英国央行和美联储一样，欧洲央行的通胀目标也设定为2%。不过面对通胀飙升，欧洲央行选择保持鸽派，继续维持零利率政策不变。

尽管欧洲央行承认欧元区通胀短期内可能暂时性超过预期目标，但资产购买计划保持不变，紧急抗疫购债计划（PEPP）将至少持续到明年3月，并将在明年第二季度开始将每月资产购买计划（APP）的购债规模从200亿欧元提至400亿欧元。

目前，多数机构预计欧洲央行最早2023年才会首次加息。欧洲央行行长拉加德也在16日的议息会议后表示在2022年加息的可能性非常低。

日本央行也加入了缩减疫情刺激计划的队伍，宣布从明年4月开始将缩减商业票据和公司债的购买量，持有上限将从20兆日元降至5兆日元。不过目前仍维持利率不变。

通胀新常态

投资者“抢购”抗通胀资产

面对可能继续攀升并可能长期存在的通胀，投资者已经开始大幅增持各类抗通胀资产，何种资产能够真正抗通胀也成为热门议题。

全球最大对冲基金桥水创始人达里奥一直对通胀飙升发出警告。他指出，从投资者或个人的角度看待通胀问题时，需明白仅仅通过创造货币和信贷是无法提高生活水平的。美国印了太多的钱，却没有提高其生产力水平。

Vanguard高级经济学家阿利亚加·迪亚兹也指出，在供需失衡需要时间逐步消化的情况下，预计明年的通胀率仍将居高不下，远高于美联储的目标水平。

随着美联储加快削减债券购买的决定终于成为现实，风险资产首先遭遇逆风，因为一旦流通市场的流动性减少，投资者就不太愿意把相当高风险的赌注押在高估值公司身上，这些公司往往在市场“退潮”时波动最厉害。

美联储12月议息会议后的第二个交易日，以科技股为主的纳斯达克综合指开始走弱。亚马逊、Netflix、特斯拉和英伟达的股价12月16日下挫2.3%至6.8%。方舟创新ETF自12月8日以来已经下跌了11%。整体上，对经济敏感的道琼斯指数仍低于11月8日创下的历史高点。

与科技股一样，号称“黄金替代品”的虚拟货币最初也曾上涨，但随着股市抛压加剧，这类资产同样开始回吐涨幅。比特币期货已经陷入“现货溢价”，即现货价格略高于期货价格。这是一个看跌的信号，意味着市场预期未来价格并不会走高。

不过，在12月的前两周，资金仍在涌入比特币等虚拟资产。CoinShares的数据显示，共有2.72亿美元流入虚拟资产投资产品，截至12月10日，今年流入追踪比特币价值的交易所交易产品（ETP）的资金累计已达21.91亿美元，相关产品资产管理总规模达34.74亿美元。

但波士顿学院金融学教授Leonard Kostovetsky直言，通过投资比特币来对冲通胀是一种“迷思”。Leonard以2021年的数据来分析，在各种所谓的抗通胀资产中，比特币与通胀的相关度最低，也就是说对冲通胀的效果最差。

全球最大的资产管理公司贝莱德已明言会继续超配通胀保值债券。通胀挂钩债券是目前全球规模最大的、与CPI挂钩的债券，由美国财政部发行。EPFR数据显示，今年已有668亿美元流入持有通胀保值债券的基金，创下历史新高，这些债券基金持有与通胀挂钩的美国政府债券，主要就是为了防范通胀风险。

被视为可以对冲通胀风险的大宗商品基金也一改三季度的颓势，ICI数据显示，10月和11月全球大宗商品累计净流入资金25.92亿美元，主要包括投资于大宗商品、货币和期货的ETF基金。不过，12月的前两周，资金再度流出大宗商品基金，累计流出14.26亿美元 。

尽管今年大部分时间金价都在1700-1900美元/盎司之间波动，但作为传统抗通胀资产，黄金也获得投资者增持。世界黄金协会的数据显示，11月，全球黄金ETF净流入13.6吨（约合8.38亿美元），资产管理规模增加0.4%，这也是今年7月以来的首次月度净流入。

全球黄金ETF总持仓规模已从年内最低点反弹升至3578吨（约合2080亿美元），在美国高通胀和股票市场波动加剧的情况下，大型黄金ETF的吸引力有所恢复。北美黄金ETF流入12.1吨（约合7.44亿美元）；英国和法国的大型基金的持仓则上升5.6吨（约合3.33亿美元）。

英国央行宣布加息后，金价应声上涨，重新站上1800美元/盎司。道富环球亚太区黄金策略师Robin Tsui表示，正看到越来越多投资者愿意持有黄金，对冲明年将会面对的地缘政治、高通胀和低收益风险。

加码现金

基金经理更加谨慎

随着各国央行采取措施抑制通胀，机构投资者正谨慎行事。

美国银行12月份的基金经理调查显示，央行采取更激进的货币政策预期下，基金经理采取了更具防御性的资产配置策略。美国银行首席投资策略师迈克尔•哈内特表示，他预计美联储将在2022年初变得“非常强硬”。在接受调查的基金经理中，42%的人表示，他们现在认为，强硬的央行举措是最大的尾部风险。

香港金管局也指出，当前美国通胀和利率前景仍不明朗，呼吁投资者保持谨慎，做好应对可能出现的市场波动及风险的准备。

美国银行的调查显示，对央行更强硬的预期已经导致受访者的持有现金比率增加。12月，受调查的基金经理现金持有比较从4.7%环比增至5.1%，比去年11月增加了14个百分点，为2020年5月以来的最高水平。调查结果显示，除了大量囤积现金外，投资者还采取了更具防御性的仓位策略，增持医疗类股票，减持面临加息风险的资产，包括债券和新兴市场。

接受美国银行调查的基金经理表示，他们预计新兴市场股市和标准普尔500指数将在2022年产生最佳回报。但明年可能会有一个艰难的开始:哈尼特说，他预计股票和信贷市场在2022年上半年都会出现负回报。

美国银行调查显示，基金经理所认为货币风险占比增加到74%，创下自2018年11月美联储上一次加息周期以来的最高水平。报告显示，短期利率上升的预期为86%，也是2018年11月以来的最高水平。

哈尼特说，虽然调查的立场可能预示着有先见之明的资金动向，但更大的宏观经济前景没有太大的变化。事实上，67%的受访者表示，他们预计未来12个月经济将出现“繁荣”，即经济增长和通货膨胀将高于趋势水平，而只有3%的人预计经济将出现衰退。

看空债券

不少机构仍首选推荐股票

加息预期提前，但经济保持恢复，这种普遍预期下，不少机构认为明年仍可做多股市。一是通胀压低债券收益，股票相对更有投资价值；二是尽管包括美股在内的全球股市估值很高，但明年普遍预期经济复苏会加快，企业盈利增长有望持续。三是美联储的政策不可能非常鹰派，加息节奏很大程度会低于市场预期。

渣打认为，在货币政策全面收紧之前，股票仍会跑赢债券。预计2022年，在经济增长高于长期趋势水平的推动下，企业盈利将再创佳绩。此外，美联储政策利率在未来至少12个月内，也会继续远低于通胀，从而保持极度宽松的金融环境。未来市场的任何波动，都可能会创造出加仓该行看好的风险资产的机会。

康桥汇世咨询公司全球资本市场研究主管罗森鲍姆就指出，在过去30年的近四分之三时间里，全球股票给投资者带来的回报超过了高质量的全球债券。健康的经济活动将支持企业盈利的正增长和风险偏好，使其预计股票的表现将再次超过优质债券。

明年的经济增长将得到中央银行以及不断提高的疫苗接种水平的支持，20国集团目前的目标是在明年9月之前让全世界70%的人接种疫苗。罗森鲍姆预计2022年全球经济活动将增长4%，虽然比2021年预期增长率低2个百分点，但却高于过去几十年平均3%的增长率。

强劲的企业需求也应该是一个关键支撑，因为企业正在寻求补充历史上已经耗尽的库存。目前，分析师预测2022年全球企业收益将增长7%，也高于在过去的几十年里平均约为5%的水平。此外，罗森鲍姆认为与低收益债券相比，股票提供了一个合理的利差。虽然股票估值相对于历史而言确实很高，不过，投资就是权衡取舍。从不同的角度来看股票价格——将其投资回报与债券收益率进行比较后，股票的估值似乎没有那么高。

摩根大通量化分析专家马尔科•科拉诺维奇也依然相信股票上涨的持续性。他认为，继续看多股市上涨，因为企业收入增长好于预期，中国及新兴市场经济环境有所改善，消费者支出习惯正常化。他预测，美国企业的明年收益增长可能超过普遍预期，达到14%。如果中国监管政策转向，或如果中美贸易战有所缓和，企业盈利可能进一步增长。

科拉诺维奇认为尽管美联储缩减规模，但美联储的政策仍将基本保持宽松，到2022年底，全球发达市场央行的资产负债表将再扩张1.1万亿美元，而且相对于美国中期选举前的市场预期，美联储将更为温和。通货膨胀更多将放缓，而不是全面加速，部分原因在于企业所面临的供应问题有望得到缓解，这会限制价格进一步上涨。

望超全球

A股市场获得多家全球机构首要推荐

相较于美股的高估值，中国A股估值合理，且具备相对宽松的政策及宏观基本面，获得不少国际机构推荐。

康桥汇世的首席投资策略师西莉亚·达拉斯指出，2021年迄今为止，由于监管方面的打压，中国股市的表现一直远远落后于全球股市。但到2022年，中国股市(尤其是A股)的表现将超过全球股市。相对于全球股票而言，这些股票价格较低，监管压力主要对离岸市场构成冲击，A股受到监管压力较小。同时，相对于全球股市的政策制定者正寻求减少紧急财政和货币支持，中国采取有针对性的货币和财政支持，也有利于A股。

达拉斯认为，中国A股相对于全球股票的价值也是合理的，其正常市盈率交易在历史相对估值处于16百分位。按绝对值计算，MSCI中国A股市场的交易价格高于中位数，但并不过高(65%)。

与此同时，中国A股市场的盈利势头保持强劲。MSCI中国指数显示，今年迄今为止，只有房地产、通信服务和非必需消费品行业出现了12个月收益预期的明显下滑。相对于MSCI中国指数，这些行业在A股市场的权重偏低，在岸市场的收益减速也较小。如果在全球其它地区开始收紧货币政策之际实行宽松政策，那么中国A股应该会跑赢全球平均水平。

在海外上市的大型科技公司已成为中国政府监管举措的靶子，拖累了股市表现。相比之下，中国内地A股市场的科技股权重偏低，尤其是非必需消费品和通信服务类，其中包括阿里巴巴、京东、美团和腾讯。相对于中国股市而言，中国A股市场一直是一个相对的避风港，随着海外投资者纷纷撤离离岸科技公司，大量资金开始持续稳步流入。此外，随着房地产价格走软，A股市场可能会吸引更多本来会投资于住房的国内资本。

麦格理股票部门主管约翰•伦纳德认为，股市目前的估值远非完美，但伦纳德表示，它们仍胜过债券和现金等其它投资产品，这两种产品的通胀调整后收益率均为负值。他把股票比作了“差社区里的好房子”。

伦纳德表示，中国股市值得在全球投资者的投资组合中获得相应资产配置。因为现在投资社区里最好的两个房间恰好也是全球最大的两个“影响力中心”: 美国和中国。后者将继续主导新兴市场，以至于不能再被视为“新兴市场”，需要单独位于一类资产配置。这主要得益于中国迅速壮大的中产阶级和快速的经济发展。

编辑：小茉

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