永续债是公司债还是企业债「什么叫商业银行永续债」

近期，商业银行发行“永续债”市场讨论较为热烈，但是“永续债”发行与投资的核心问题主要在于永续债究竟是“股”还是“债”？这个问题看似简单，其实并不容易回答。主要是因为对于创新型的复杂资本工具，我国目前的法律体系下，很大程度上还没有覆盖。在这里我们还是尝试回答一些可能会被关注的问题：

根据财政部《金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定》以及《企业会计准则》，对于银行发行的无固定期限资本债券，按照利息支付权、赎回机制、转股条件等判断，审计机构预计会将无固定期限的“永续债”计入权益科目核算。计入权益项目，符合一级资本工具比二级资本工具具有更深度的次级性要求。当然，这也意味着在对等原则下需要投资机构也将投资“永续债”计入权益项目。

正是由于具有权益投资的属性，按照《商业银行资本管理办法》，商业银行表内“永续债”投资，在双“10%”范围内，根据目前的监管要求，比照同为一级资本工具的优先股，在标准法下会暂定为250%风险权重（对金融机构的股权投资），这不同于一般信用债券和二级资本债券的100%，从这点上看更像“股”。但未来是不是监管认定的250%就不能变成100%呢？这点也很难说。

从法律意义上看，商业银行的“永续债”归属并不清晰。第一，在《公司法》的角度看，公司债券应是有到期日，“约定在一定期限还本付息的有价证券”，此处“永续债”并不符合公司债券的法律条文。符合一级资本工具功能的“永续债”无到期期限，且无还本付息的义务；第二，从《破产法》的角度看，由于设置了强制转股/减记条款，显然“永续债”不能属于普通债权，也无追索求偿权。从《公司法》、《破产法》的角度看，似乎没有给予这种非累积永久性次级债券以任何法律地位。尤其是在触发减记/转股时，《公司法》、《证券法》、《破产法》并不支持发行人拥有明确的减记/转股权利，纵使考虑《合同法》，这种依照自治原则定立的合约，如果发行人和投资人对于合约条款解释产生分歧，如何保证履约也存在一定的不确定性。结论，法律上看，“永续债”究竟是什么，我们并没有答案。

从发行人的角度看，“永续债”的利率支出能否税前抵扣也和“股”“债”属性密切相关，目前商业银行二级资本债利息支出可以税前扣除，优先股股利支出不可税前抵扣，“永续债”能否税前抵扣尚需政策明确，如果可以税前扣除，那么“债”的意味就更强。持续这种观点的理由是，“永续债”是银行间债券市场交易品种，自然应该按债来算（这种观点有点想当然的意味）；另一个支持的理由是，优先股作为权益项，支付股利需要召开董事会、股东会，而“永续债”支付利息是否需要召开董事会尚不明确。如果不可以税前扣除，比照优先股的会计计量，则“股”性更强。目前看发行人倾向于税前扣除，但究竟如何确认，需要税务部门予以明确，存在允许税前扣除的可能性。

从投资人的角度看，金融机构投资二级资本债的利息收入可以免征增值税，企业投资优先股的股息收入，可免征企业所得税，未来“永续债”是否免税也需要予以进一步明确。

过往，无论是对于商业银行二级资本债，还是优先股，银行表内资金“双10%”限制约束了投资规模，主流的投资机构均是银行理财。又由于产品流动性低、定价要求高，市场化投资需求并不充分。但在“资管新规”之后，好像事情变得复杂起来。对于二级资本债，相对还好说，但对于“永续债”，如何套用“资管新规”就显得力不从心。如果按照“股”来考虑，资管新规规定，对于未上市公司股权，必须通过私募产品投资，且要求期限匹配。那么如何找到如此之大规模的私募资金是一个非常棘手的问题，如何做到期限匹配更不得而知。如果按照“债”来考虑，法律地位上又存在瑕疵，如何进行估值也是一个问题。可谓进亦难、退亦难。此时放开保险投资，正可谓恰逢其时。

以上，我们分析了“永续债”是“股”还是“债”的基本问题，但是没有答案。但是从“永续债”作为一级资本工具的意义上来看，我们认为应该给予“永续债”和优先股同等的法律地位比较合适。这两种工具均具有比二级资本债更深度的次级性，更强的损失吸收能力，更接近于普通股权。在受偿顺序上，两者也应当是一致且等价的。

最后，解释个技术性问题：央行创设票据互换工具（CBS），一级交易商永续债投资并不出表，央行也不释放额外的流动性，但通过互换，达到的效果有增加金融机构优质资产，改善LCR等流动性管理指标，增加永续债流动性；但第2步，金融机构如何使用央票这种优质资产，释放流动性与否要看操作状态，如果是通过MLF之类的质押投放就是放流动性，否则则不。如果仅从意愿上来讲，250%风险权重的表内资金投资永续债的动力并不充分。

再说两句题外话，虽然还有很多问题尚待解决，但我们欣赏监管机构在创新型资本工具上的探索尝试，这对于增强我国商业银行稳健性，提高资本充足率水平，提升服务实体经济的能力，增强国际竞争力，具有深远的意义。BTW，之前有发优先股的也快该赎回了吧，保持流动性合理充裕，增加“永续债”产品吸引力，也是“稳信贷”、“降成本”的重要举措。无论是一级资本工具，还是二级资本工具，“工具”都是为“目的”服务，理解这一内涵似乎更重要一些。